Rendimenti dei bond russi schizzano: ecco i rischi!

Il presidente russo Vladimir Putin ha accolto favorevolmente la proposta di dialogo avanzata dal presidente ucraino Volodymyr Zelensky per un incontro volto a iniziare discussioni di pace. Kiev, sfruttando l’efficacia dei droni, ha messo in difficoltà Mosca sul fronte militare. Ma i rendimenti dei titoli russi rivelano che le sfide per il Cremlino non provengono solo dall’ambito bellico. Nonostante la propaganda ufficiale esalti la crescita del PIL, il rafforzamento del rublo, l’incremento record dei salari e la riduzione della disoccupazione ai minimi storici, la realtà è decisamente diversa: l’economia russa è in seria difficoltà e il governo è sotto pressione.

Questo ha spinto il governo a considerare il dialogo, pur senza avviare ancora veri e propri negoziati.

Rendimenti dei titoli russi alle stelle

La curva dei rendimenti dei titoli russi è oggi molto più elevata rispetto a quella pre-confitto. Alla fine del 2021, il titolo di stato biennale offriva un rendimento dell’8,35%, mentre quello decennale dell’8,39%. Recentemente, il rendimento del biennale è salito al 13,24% e quello del decennale al 14,90%. In termini reali, la situazione è ancora più grave: l’inflazione era all’8,39% in quel periodo, ma l’ultimo dato disponibile, riferito ad aprile, è del 5,6%. Ciò significa che i rendimenti reali lungo la curva dei titoli sono balzati da zero a oltre il 9% per le scadenze più lunghe.

I tassi di interesse erano all’8,50% prima delle tensioni con Kiev, ma oggi sono scesi al 14,50% dopo aver raggiunto picchi del 21%. Questi dati indicano che la Banca Centrale Russa, prima del conflitto, riteneva di poter mantenere la stabilità dei prezzi con un tasso di interesse vicino ai livelli attuali di inflazione, mentre ora lo mantiene intenzionalmente più elevato di circa il 9%.

Dal 2021, l’inflazione media annua è stata dell’8,7%, rispetto al 4,6% dei cinque anni precedenti. La volatilità del cambio, che dopo l’inizio del conflitto è collassata ai minimi storici a oltre 120 contro il dollaro, ora si attesta a poco più di 73 rubli, mostrando una forza superiore rispetto all’inizio del 2022.

Aumenta il rischio sovrano

Cosa indicano i rendimenti elevati dei titoli russi in termini reali? Il mercato prevede un aumento del rischio sovrano e dell’inflazione. Il debito pubblico rimane sotto il 20% del PIL, ma rifinanziarlo è diventato un compito arduo. La Russia è stata esclusa dai mercati finanziari internazionali a causa delle sanzioni occidentali. Recentemente, il governo russo ha emesso un secondo titolo di stato in yuan, non tanto per diversificare il suo mercato dei capitali, quanto per trovare impiego per le sue riserve in valuta cinese altrimenti inutilizzabili. Le aziende esportatrici non possono più convertire i ricavi in dollari e sono costrette a farsi pagare in altre valute, principalmente in yuan, nel 95% dei casi.

Nel periodo 2022-2025, il PIL russo è cresciuto del 6,75% e, nonostante un rallentamento, quest’anno si prevede un’ulteriore crescita dell’1,1%. Gli stipendi medi sono aumentati del 128% dal mese immediatamente precedente al conflitto, ovvero dell’86% al netto dell’inflazione. Tuttavia, non è in corso alcun boom economico; piuttosto, si verifica una carenza di manodopera maschile a causa dell’invio di milioni di soldati al fronte. L’inflazione è accelerata non solo a causa del rublo instabile, ma soprattutto per l’aumento dei costi delle importazioni. Le aziende sono costrette a compiere triangolazioni commerciali per continuare a rifornire i supermercati con i prodotti occidentali usuali.

Prospettive di crisi fiscale

I rendimenti reali dei titoli russi così elevati non sono sostenibili a lungo. Anche l’Italia, durante la crisi del debito dei primi anni ’90, non ha mai pagato un margine così alto sull’inflazione. Nel picco del 1992, un anno particolarmente difficile per la storia italiana tra crisi, svalutazioni, mafia e Tangentopoli, il rendimento dei titoli decennali superò l’8,5%. Non a caso, si respirava un’aria di default. Per Mosca, la situazione è già critica e non mostra segni di miglioramento. Indipendentemente dalla bassa entità del debito, se non è possibile rinnovarlo a condizioni accettabili, la crisi fiscale è inevitabile.

giuseppe.timpone@investireoggi.it